A finales de 2022, Veronorte se propuso levantar su fondo #4. Durante nuestras conversaciones con posibles inversionistas, principalmente indiviudos latinoamericanos, oficinas de familia e institucionales pequeños/medianos, confirmamos una sospecha inicial: había mucho interés en invertir en activos no latino-americanos, mucha curiosidad por explorar el venture capital, y un conocimiento casi inexistente y falsos paradigmas sobre esta clase de activos.
Fieles a nuestro rigor habitual, las conclusiones anteriores plantearon una pregunta crítica: ¿cómo podemos ofrecer un producto de inversión adecuado para los inversionistas que son disciplinados en la construcción y diversificación de su portafolio, que desean asignar una parte a venture capital, pero tienen poca o ninguna experiencia en esta clase de activos? La preocupación subyacente para nosotros es poder ofrecer una experiencia de inversión positiva en una clase de activos habitualmente regida por la incertidumbre.
El resultado de nuestra investigación y análisis es Veronorte Capital Fund of Funds I LP. Un fondo domiciliado en Delaware, cuyo objetivo principal es invertir en fondos de venture capital de primer nivel, emergentes y frontera, radicados principalmente en Estados Unidos. La combinación de nuestro acceso privilegiado y estrategia de construcción de portafolio permite, como demostraremos en este breve documento, maximizar la rentabilidad al tiempo que se reduce significativamente la incertidumbre.
Cuantificando las posibilidades
Desde Veronorte abordamos esta pregunta cuantitativamente. Contruimos una base de datos de todos los fondos de venture capital y su rendimiento histórico, medido por la tasa interna de retorno (TIR), a lo largo de los años 2000 a 2015 (629 fondos en total en la plataforma Pitchbook). Además, comparamos el rendimiento de estos fondos con el índice NASDAQ para medir los rendimientos en relación con el mercado en general durante los mismos periodos de tiempo. Esto nos permitió construir una distribución de probabilidad del rendimiento del venture capital actual, que comprende diferentes etapas, estilos y perfiles de riesgo-rentabilidad.
A continuación, construimos un modelo de simulación Montecarlo que examina iterativamente los posibles resultados de rentabilidad en función de la distribución de retornos. Este enfoque nos permite simular una serie de escenarios y combinaciones, sus resultados y probabilidades.
Escenario #1: Invirtiendo en un solo fondo de venture capital
Inicialmente, realizamos simulaciones para modelar los rendimientos de seleccionar de manera aleatoria fondos individuales. Es decir, como si un inversionista eligiera un fondo de venture capital al azar de la base de datos.
La simulación arrojó un resultado adverso: aunque la rentabilidad media fue un 2,3% superior a la del mercado, la notable desviación estándar del 17,4% significa una dispersión sustancial de dicha rentabilidad. En otras palabras, el rendimiento potencial del fondo seleccionado al azar varía muy significativamente. Esta estrategia podría llegar a ofrecer rendimientos extraordinarios en algunas ocasiones, mientras que en otras podrían ser sustancialmente inferiores al mercado. Este enfoque presentó una probabilidad del 43% de obtener rendimientos inferiores a los del mercado.
Escenario #2: La realidad de los fondos más rentables
Un inversionista podría ver el análisis anterior y concluir que una probabilidad del 57% de obtener rendimientos superiores a los del mercado no es una mala probabilidad. Lamentablemente, se trata de una conclusión bastante precipitada. La realidad de los fondos de venture capital con los mejores resultados es el exceso de demanda. En otras palabras, a lo largo de los años estos fondos han construido una base de inversionistas institucionales amplia y leal que está dispuesta a aportar mucho más capital del que es razonable que reciban los fondos sin arriesgar su estrategia de inversión.
En consecuencia, los fondos con los mejores resultados históricos consistentemente no son accesibles "al azar" porque no recibirán fácilmente el capital de cualquier inversionista.
Para reevaluar el análisis en el primer escenario, filtramos la base de datos y eliminamos los fondos de firmas que han tenido al menos un fondo en el cuartil superior. Es decir, estas firmas han tenido éxito por lo que sus estrategias probadas son más deseables para los inversionistas y que además tienden a ser más deseables para los fundadores más importantes, lo que genera una propensión a la consistencia de la rentabilidad a lo largo del tiempo. Es importante aclarar que hay firmas con un fondo en el cuartil superior que también tienen fondos mediocres, pero sirve como una buena aproximación con el mínimo sesgo por nuestra parte.1
Como era de esperar, esta simulación arroja un resultado aún más adverso que el escenario #1: la rentabilidad media fue un 6% inferior a la del mercado, con una probabilidad del 65% de obtener un rendimiento inferior. Lo más probable es que esta estrategia obtenga peores resultados y, en algunos casos, pierda dinero.
Escenario #3: El poder de la diversificación
Posteriormente, simulamos que nuestro inversionista teórico no elige un fondo, sino un portafolio de 10 fondos activos en un periodo de tres años, reflejando una estrategia de fondo de fondos y un período de inversión típico. Se trata de un paso natural para diversificar, dada la tremenda dispersión de los resultados al invertir en un solo fondo de venture capital.
Los resultados, con una rentabilidad media del 1,9% por encima del mercado, fueron ligeramente inferiores a los de la selección de fondos individuales. Sin embargo, la significativa reducción de la desviación estándar hasta 7,2% subraya la fortaleza de una estrategia diversificada. Expresado de otro modo, la relación rentabilidad/riesgo (a menudo denominado ratio de Sharpe) mejora significativamente en esta estructura de 10 fondos, ya que la rentabilidad fue sólo un 0,4% inferior, mientras que la desviación estándar (una medida del riesgo) es inferior a la mitad de la estrategia de fondos individuales.
Aunque los resultados anteriores son prometedores, esta estrategia no mejoró la capacidad de obtener rendimientos superiores a los del mercado (la probabilidad de obtener rendimientos inferiores a los del mercado fue cercana al 45%). Esto no debería ser una sorpresa, ya que este fondo de fondos no tiene ninguna ventaja competitiva y elige fondos al azar, al igual que la estrategia de fondo único. La conclusión es que la diversificación es una táctica de eliminación del riesgo pero no aporta en gran medida a la rentabilidad.
Escenario #4: Enfoque en la excelencia
El análisis continuó simulando un fondo de fondos compuesto exclusivamente por fondos gestionados por firmas que en el pasado han administrado al menos un fondo con rendimientos en el cuartil superior de retornos. Los resultados fueron notablemente superiores, con una rentabilidad media del 10,2% por encima del mercado y una desviación estándar más reducida del 6,7%.
Este hallazgo corrobora nuestras afirmaciones anteriores sobre los fondos con mejores resultados: calificar a una firma como deseable porque uno de sus fondos es excepcional, se traduce en un mejor rendimiento en términos de rentabilidad y dispersión. Esto nos muestra que los activos de venture capital tiene dos realidades: los de mejores resultados y todos los demás, siendo los primeros relativamente consistentes (más predecibles) a lo largo del tiempo y de difícil acceso (por las razones explicadas anteriormente). Por lo tanto, si se elige al azar, lo más probable es que el inversionista caiga en el mundo de "todos los demás" y esté sujeto a una incertidumbre mucho mayor y a menores probabilidades de superar al mercado.
Scenario #5: Nuestra propuesta
Iniciamos esta investigación con la pregunta de cuál es el mejor producto de venture capital para una portafolio estructurado de un inversionista relativamente inexperto en esta clase de activos y con acceso limitado o inexistente a las mejores firmas de venture capital. Hasta ahora, hemos resuelto que una inversión en esta clase de activos: i) debe contar con diversificación para aumentar la predictibilidad de la rentabilidad y ii) no puede construirse a partir de fondos fácilmente disponibles ("todos los demás"), ya que es más probable que obtengan resultados inferiores.
A lo largo de los años, en Veronorte hemos i) perfeccionado los criterios por los que evaluamos las inversiones en empresas y fondos y ii) construido una capacidad de originación y una red que nos proporciona acceso a esa sub-selección de firmas que consideramos más deseables.
Para validar la hipótesis de que Veronorte puede ofrecer una mejor construcción de portafolios diversificados basada en los fondos a los que tenemos acceso, simulamos una estrategia de fondo de fondos en la que seleccionamos las firmas dentro de nuestra red2 que consideramos más deseables. Esta estrategia arrojó unos rendimientos del 20,8% por encima del mercado, con una baja desviación estándar del 7,8%. En particular, este enfoque diversificado dio lugar a una probabilidad insignificante de obtener rendimientos inferiores a los del mercado.
A continuación se muestra un gráfico con las cinco estrategias descritas en este documento y las principales métricas de cada conjunto de simulaciones. Se puede observar que la curva verde (estrategia de Veronorte) es la curva más a la derecha (mayor rentabilidad media) y es mucho más estrecha (más predecible) que invertir en las demás estrategias.
El resultado de esta simulación no sólo confirma el valor de nuestra estrategia de inversión, sino que también responde claramente al dilema subyacente de la pregunta inicial: mediante un fondo de fondos que tiene acceso a las firmas cuyos fondos son consistentemente buenos, es posible obtener un mejor retorno asumiendo un riesgo proporcionalmente inferior.
El acceso lo es todo
El fondo de fondos de Veronorte es una estrategia de acceso:
a una clase de activos altamente institucionalizada, ya que el venture capital es dominio de los fondos (endowments) de las más importantes universidades, los fondos de pensiones y las grandes fundaciones.
a rendimientos diferenciados, ya que la tecnología que cambiará el mundo se está desarrollando en mercados desarrollados como Estados Unidos, y el venture capital es el único vehículo para captar los rendimientos correspondientes.
y, como se demuestra con el análisis de este documento, a un producto de inversión que maximiza las probabilidades de obtener altos rendimientos con una alta previsibilidad.
Estas conclusiones tan positivas van acompañadas de tres advertencias:
i) El análisis que aquí se presenta se basa en estadísticas (resultados históricos) y no pretende ser una proyección de resultados futuros.
ii) No estamos proporcionando una recomendación en materia de inversión. El venture capital es una inversión ilíquida y a largo plazo que expone el capital a empresas que a menudo fracasan. Los inversionistas deben ser conscientes de todos los riesgos que entrañan las inversiones que realizan y asignar el capital en consecuencia.
iii) Los fondos de fondos someten al inversionista a una doble capa de comisiones. El análisis cuantitativo presentado no tiene en cuenta las comisiones de los fondos de fondos, que reducen la rentabilidad del inversionista. Las comisiones anuales de gestión de un fondo de fondos suelen oscilar entre el 0,5% y el 1,0%. Además, los gestores esperan recibir aproximadamente un 10% de los beneficios del fondo de fondos (carried interest) como remuneración de éxito por su labor.
Si estás interesado en conocer la ficha técnica de nuestro modelo por favor envíanos un correo a info@veronorte.com con el asunto: ficha técnica modelo cuantitativo fof
Es decir, firmas con las que mantenemos una relación continua, en las que tenemos relación con al menos uno de sus socios o a las que nuestra red no puede presentar/conectar de forma directa.
